Hanya sedikit saham yang naik! Goldman Sachs memperingatkan: Keterjangkauan pasar saham AS mencatat terburuk sejak gelembung internet tahun 2000, volatilitas obligasi mengalami penyimpangan yang jarang terjadi

Di bawah permukaan yang tampak tenang, pasar saham AS sedang mengalami perpecahan struktural.

Brian Garrett, kepala perdagangan derivatif Goldman Sachs, memberikan peringatan: Pasar saham Amerika "menolak memberi harga pada kepanikan apa pun". Indeks Panik Goldman Sachs (Panic Index) ditutup di bawah 1 pada Jumat lalu, VIX bertahan di tingkat belasan yang rendah, namun pada saat yang sama, indikator volatilitas obligasi MOVE justru berada di sekitar persentil ke-100 yang sangat ekstrem—perbedaan antara keduanya merupakan sinyal peringatan struktural yang langka bagi pasar.

Yang lebih mengkhawatirkan adalah keruntuhan luas di internal pasar saham AS. Di antara konstituen indeks S&P 500, proporsi saham yang berada di atas rata-rata pergerakan 200 hari sekarang kurang dari 50%; jumlah saham yang mencapai level terendah 52 minggu lebih banyak daripada yang mencapai level tertinggi selama sembilan hari berturut-turut—dua indikator ini simultan untuk pertama kalinya sejak puncak gelembung internet tahun 2000. Sementara itu, saham median di S&P 500 telah turun 16% dari puncak 52 minggu mereka, namun indeks secara keseluruhan tetap tinggi berkat kekuatan saham-saham unggulan terkait AI, menciptakan pola "kelebihan berat indeks" yang serius.

Perilaku hedge fund juga membuktikan perpecahan ini: Menurut data Prime terbaru dari Goldman Sachs, leverage total hedge fund long-short AS naik ke 210,6% (persentil ke-42 dalam satu tahun), sedangkan leverage bersih turun ke 48,6% (persentil ke-5 dalam satu tahun)—institusi menambah eksposur namun melakukan lindung nilai besar-besaran, mencerminkan mentalitas kontradiktif "menambah eksposur tanpa menambah taruhan arah".

AI Menopang Indeks, Mayoritas Saham Sudah Dalam "Bear Market"

John Flood, mitra Goldman Sachs dan kepala eksekutif layanan ekuitas Amerika, menunjukkan bahwa kekuatan sektor AI menutupi kerusakan luas di dalam pasar saham AS. Saham median di S&P 500 telah turun 16% dari puncak 52 minggu mereka, sementara indeksnya sendiri masih mendekati level tertinggi dalam sejarah, perpecahan ini telah menyeret luas pasar ke titik terendah sejak gelembung internet.

Data spesifik menunjukkan, sekitar 70% konstituen S&P 500 saat ini diperdagangkan di bawah rata-rata pergerakan 50 hari, sementara proporsi konstituen di atas rata-rata pergerakan 200 hari telah jatuh di bawah ambang kunci 50%. Proporsi investor ritel AAII yanng bearish mendekati 50%, menunjukkan sentimen pasar jelas pesimistis.

Indikator Sentimen Posisi Investor Saham AS Goldman Sachs telah turun menjadi -0,9, sebanding dengan pembacaan pada titik terendah sementara pasar di bulan Maret tahun ini.

Namun, pesimisme ini belum tercermin pada harga volatilitas. Garrett jelas menyebut, pasar saham "menolak memberi harga" pada kepanikan—Indeks Panik Goldman Sachs ditutup di bawah 1, dan volatilitas implisit opsi saham individu tidak naik signifikan pasca tekanan jual di akhir Juli.

Penyimpangan Ekstrem VIX dan MOVE: Pasar Obligasi Sudah "Menjerit"

Keanehan struktural paling mencolok saat ini adalah penyimpangan ekstrem antara volatilitas saham dan volatilitas obligasi.

Garrett menunjukkan, Indeks MOVE (melacak volatilitas pasar obligasi AS) saat ini berada di sekitar tingkat ekstrem historis 100 persentil, sementara indeks credit default swap (CDX) juga dalam zona "panic puncak"; namun, VIX masih diperdagangkan di belasan yang rendah. Pasar obligasi dan kredit sudah menghargai risiko tail, tetapi pasar saham tetap tenang.

Dari sisi pasar kredit, Brad Shelofsky, kolega kredit investasi Goldman Sachs, menunjukkan bahwa total return obligasi investment grade telah naik ke level tertinggi dalam beberapa tahun, imbal hasilnya sendiri menarik, tetapi porsi spread dari total return berada di level rendah, pada spread +80 basis poin sangat sulit memicu dorongan beli yang kuat pada indeks. Laju kenaikan suku bunga yang cepat akan menekan permintaan dan memicu kekhawatiran arus dana keluar—meski pekan lalu masih tercatat net inflow $1,8 miliar, namun keyakinan pasar secara keseluruhan tetap rendah.

Selain itu, spread kredit CCC telah melebar pada 11 dari 14 hari perdagangan terakhir, kini mendekati level tahun 2022; spread CDS sektor teknologi investment grade juga melebar ke level terluas sejak 2023. Garrett menyatakan, dinamika ini "benar-benar membuat investor panik di musim panas, apakah akan terulang lagi, masih perlu dilihat."

Bayang-bayang 2000: Preseden Historis dan Risiko Potensial

Jonathan Krinsky, kepala strategi pasar teknis BTIG, berdasarkan analisis Flood dan Garrett, lebih lanjut menunjukkan bahwa dua indikator luas saat ini yang muncul bersamaan adalah kombinasi yang belum pernah terjadi sejak tahun 2000.

Sejak 1990, hanya ada 25 hari perdagangan yang mengalami kombinasi "kurang dari 50% konstituen S&P 500 berada di atas rata-rata pergerakan 200 hari, dan indeks itu sendiri mendekati puncak 52 minggu", dan semua 25 hari perdagangan itu terkonsentrasi antara 1998 hingga 2000. Situasi tahun 1998 terjadi setelah koreksi besar -22%, bukan sinyal puncak; namun, pembacaan akhir 1999 hingga awal 2000 lebih merupakan sinyal peringatan—saat itu adalah puncak gelembung internet.

Tinjauan sejarah menunjukkan, dari Juli 1999 hingga Februari 2000, S&P 500 equal-weight turun sekitar 16%, sementara S&P 500 market-cap-weight naik sekitar 8%; setelah itu, peran keduanya berbalik, S&P 500 turun 17% di akhir tahun, sedangkan indeks equal-weight rebound 20% pada periode yang sama. Pertanyaan inti dari Krinsky adalah:

Apakah kali ini akan terulang skenario di mana indeks luas dan equal-weight stabil lebih dulu, kemudian indeks utama menyusul turun?

Krinsky juga mencatat, saat ini sudah 213 hari perdagangan berturut-turut tanpa ada hari "high correlation selling day" di bursa NYSE di mana volume penjualan sehari mencapai lebih dari 80%. Secara historis, rata-rata ada 21 hari seperti itu dalam setahun, dan tidak pernah kurang dari 5 hari dalam satu tahun. Ia percaya, rotasi sektoral yang berkelanjutan mencegah terjadinya penjualan terpusat dengan korelasi tinggi, tapi "jam tetap berdetak".

Hedge Fund: Leverage Bertambah Tapi Bukan Taruhan Arah, Sinyal Kontradiktif Menguat

Struktur posisi hedge fund adalah cerminan langsung dari mentalitas kontradiktif pasar saat ini.

Menurut data Prime terbaru Goldman Sachs, leverage total hedge fund long-short AS naik 1,2 persen ke 210,6% (persentil ke-42 dalam satu tahun), dan leverage bersih turun 1,2 persen ke 48,6% (persentil ke-5 dalam satu tahun). Leverage total naik berarti institusi menambah eksposur pasar, namun leverage bersih turun berarti long dan short berkembang bersamaan, tanpa peningkatan taruhan arah.

Garrett merangkum fenomena ini sebagai berikut:

“Leverage total naik, leverage bersih tetap terkendali—institusi menambah eksposur, tetapi tidak menambah keyakinan arah.”

Rasio long-short fundamental AS (berdasarkan market cap) secara bersamaan turun 1,5% menjadi 1,601, berada di persentil ke-3 dalam satu tahun, semakin membuktikan kehati-hatian institusi terhadap arah.

Garrett menyoroti, pada hari pasar rebound, posisi underweight pasar terasa—pada hari Senin lalu ketika Nasdaq 100 mencatat rekor tertinggi, volatilitas implisit opsi call outperform dengan jelas, menunjukkan opsi naik dibeli secara agresif, namun dengan mempertimbangkan biaya, opsi tersebut tidak “mahal”. Ia meyakini, pola ini mendorong perilaku “mengejar kenaikan” di level saham individual, dan kemungkinan akan meluas ke indeks.

Tiga Skenario: Baik, Biasa Saja, atau Buruk?

Menghadapi sinyal di atas, pihak internal Goldman Sachs dan analis pasar memberikan tiga pandangan skenario yang berbeda cukup menonjol.

Skenario optimis, Flood berpendapat bahwa sentimen yang sangat pesimis dan underweight itu sendiri menjadi katalisator kenaikan. Ia mengatakan, “Faktor-faktor ini bersama-sama menunjukkan bahwa jika ketidakpastian makro tidak semakin memburuk, terdapat potensi kenaikan pasar keseluruhan serta saham-saham yang tertinggal baru-baru ini untuk ‘catch up’.”

Skenario netral, Garrett berpendapat “struktur posisi pasar saat ini cocok untuk perdagangan volatilitas”, namun mengakui “meskipun semua orang mengawasi risiko yang sama, hampir tidak ada yang benar-benar dapat menjatuhkan indeks saham AS”. Dia menyebutkan katalis potensial sebelum akhir tahun seperti pemilu paruh waktu, laporan keuangan saham teknologi, atau meredanya situasi Timur Tengah, dan mengutip istilah pasar: “Pasar tidak pernah memberikan sinyal ‘keselamatan penuh’ tanpa membuat Anda membayar karena ketinggalan.”

Skenario pesimis, Krinsky menyimpulkan dengan tegas: “Sesuatu harus mengalah (something's gotta give).” Menurutnya, jika situasi Iran mereda, sektor yang paling terpukul (konsumen diskresioner, keuangan, REIT, utilitas) akan memimpin rebound, sementara teknologi dan AI mungkin tertinggal; tetapi jika akhirnya terjadi hari jualan dengan korelasi tinggi, kerusakan luas saat ini akan menjadi sinyal awal untuk penyesuaian berskala lebih besar.