Strategi GF Securities: Pasar saham Korea memasuki tahap awal deleveraging, risiko masih jauh dari selesai

格隆汇 21 Juli – Tim strategi Guangfa berpendapat bahwa penurunan KOSPI kali ini menunjukkan karakteristik "valuasi rendah dan kepanikan tinggi". Indeks terkoreksi tajam dari level tertinggi bulan Juni, namun valuasinya masih berada di level historis yang rendah, menunjukkan bahwa penurunan bukan terutama didorong oleh gelembung valuasi, melainkan risikonya lebih banyak berasal dari konsentrasi bobot yang berlebihan pada Samsung Electronics dan SK Hynix, serta kekhawatiran pasar terhadap belanja modal AI, prospek bisnis memori, dan kesinambungan laba. Leverage di pasar saham Korea terutama berasal dari dana margin kredit, leverage ETF, dan produk derivatif di dalam maupun di luar bursa, dengan perbedaan nyata dalam pelaku investasi, mekanisme transmisi, dan transparansi risiko. Saat ini, skala leverage ETF domestik Korea telah berkurang 28,3%, margin kredit hanya turun 9,3% dari titik puncaknya (masih di tahap awal deleverage), sementara derivatif di bursa masih berada pada level historis tinggi, menunjukkan bahwa proses deleverage bergerak secara bertahap dari sisi ETF ke margin kredit dan derivatif. Proses deleverage KOSPI sudah dimulai, namun kemajuan pelepasan leverage kredit dan struktur transaksi terlihat jelas berbeda. Ekspansi ukuran ETF leverage menjadi pendorong utama bagi peningkatan leverage dana pada siklus kali ini. Saat ini, setelah penarikan besar-besaran oleh investor ritel domestik pada penurunan sebelumnya, sudah mulai muncul tanda-tanda rebound kecil dalam pembelian bersih ETF. Pengalaman historis menunjukkan, proses deleverage biasanya mengalami tahapan “pelepasan cepat putaran pertama—leverage kembali saat rebound—deleverage bergelombang berulang—kembali ke rata-rata historis”, keseluruhan proses bisa berlangsung sekitar satu tahun. Mengingat margin kredit Korea dan derivatif belum benar-benar dilepaskan, ditambah adanya arus balik dana ke ETF, saat ini belum dapat dikatakan bahwa siklus deleverage telah berakhir. Secara keseluruhan, KOSPI masih berada pada tahap penyesuaian harga yang dalam, pelepasan leverage awal, namun belum sampai pada krisis likuiditas sistemik. Saat ini, proporsi forced liquidation akibat margin yang belum dilunasi masih dalam kisaran normal, menunjukkan investor ritel belum mengalami gagal bayar atau forced liquidation secara massal; namun, kombinasi antara aksi jual asing dan institusi, serapan dari ritel, serta arus balik dana leverage membuat pasar dalam masa redistribusi kepemilikan yang kurang stabil. Selanjutnya, perhatian utama perlu diberikan pada tiga rantai transmisi risiko: Pertama, apabila arus keluar bersih asing meningkat dan daya serap ritel melemah, pasar akan beralih dari redistribusi kepemilikan menjadi tekanan jual tambahan; Kedua, ETF leverage beralih dari pembelian saat tren berlawanan menjadi penjualan pada penurunan; Ketiga, kemunduran serentak pada margin kredit, margin derivatif, dan forced liquidation akibat margin belum lunas, yang dapat menyebabkan penyesuaian lokal berkembang menjadi resonansi deleverage aktif dan pasif.