Mise à jour approfondie des composants électroniques au Japon : les commandes AI se tournent vers la réalisation des profits, Ibiden augmente sa capacité de production, la tarification des MLCC et la reprise des semi-conducteurs de puissance

Résumé

1.L’évaluation du secteur passe de la “confirmation de la demande” à la “réalisation des profits”. Goldman Sachs prévoit un bénéfice d'exploitation combiné de 27 031 milliards de yens pour les sociétés couvertes sur l'exercice FY3/27, soit une hausse de 36% par rapport à l'année précédente et supérieur de 9% au consensus Bloomberg ; FY3/28 prévoit 33 604 milliards de yens, soit une hausse de 24% et supérieur au consensus de 13%. Les performances du deuxième trimestre seront probablement bonnes, mais c’est la capacité du management à fournir des preuves de commandes, capacités de production et prix permettant de soutenir les bénéfices à moyen-long terme (fin 2026, FY3/28 et au-delà) qui déterminera réellement la trajectoire du cours de l’action.

2.Ibu Denki reste l’entreprise au profit le plus abrupt, avec les exigences de validation les plus élevées. Utilisation des nouvelles lignes à Ōno, production en masse des substrats Rubin, demande de CPU et puces de commutation, tout cela pourrait porter le bénéfice d'exploitation FY3/27 à 102,5 milliards de yens ; mais le marché doit aussi vérifier si de nouvelles expansions de capacité sont envisagées au-delà des 500 milliards de yens d'investissements existants, et si la cible de 300 milliards de yens en bénéfice d'exploitation pour FY3/31 peut encore être relevée.

3.Pour les MLCC, l’enjeu est de transformer la tension entre l’offre et la demande en marge bénéficiaire élevée, sans preuve d’une hausse généralisée. Murata et Taiyo Yuden doivent répondre sur le ratio commandes/livraisons, les délais, les accords de long terme pour 2027 et le rythme de croissance des ventes dans les centres de données AI. Les fournisseurs non-japonais ont déjà augmenté leurs prix mais ces deux sociétés n'ont pas prévu de le faire ; ainsi, l’enjeu de ce cycle réside dans la composition des produits, le rendement et le taux d’utilisation, sans présupposer une hausse globale des prix.

4.La reprise des semi-conducteurs analogiques et de puissance commence à se refléter dans les profits. Renesas doit prouver que les goulots d’étranglement liés aux testeurs, à la fonderie de wafers et à sa propre capacité peuvent être levés dans les temps ; chez Rohm, il faut vérifier l’amélioration des prix pour les produits analogiques et de puissance, la réduction des pertes SiC, et voir si l’intégration des activités Toshiba n’est pas diluée par les coûts de transaction et l’amortissement du goodwill.

5.La valorisation exige déjà des preuves futures de la part des sociétés. Au prix du 23 juillet 2026, Goldman Sachs accorde une hausse potentielle de 74% pour Taiyo Yuden, 48% pour Murata, 41% pour Ibu Denki, 34% pour Rohm et 29% pour Renesas. Ces chiffres doivent être vus comme une liste de points à valider, pas comme une marge de sécurité : si la qualité des commandes, le rendement, la montée en capacité ou la capacité de fixation des prix échouent, la valorisation à long terme pourrait baisser avant même que les profits à court terme ne reculent.

Le cœur de la validation pour cette saison de résultats est de savoir si les commandes peuvent passer au travers des capacités, du rendement, des prix et des coûts, et devenir in fine des profits durables.

I. Les nouveautés de cette prévision

La précédente prévision de résultats des fabricants japonais de composants électroniques a confirmé que les serveurs AI propulsent les MLCC multicouches, les substrats de packaging ABF, les têtes de disque dur et les connecteurs haut-de-gamme vers des cycles d’expansion de profits.L’accent de ce cycle était mis sur la capacité à dépasser les guidances initiales entre avril et juin ; le rapport Goldman Sachs du 24 juillet 2026 va plus loin :Les profits à court terme solides deviennent largement consensuels, et la divergence désormais porte sur la capacité à prolonger cette rentabilité au-delà de 2027.

Goldman regroupe les pistes dans trois chaînes.Premièrement, les substrats ABF, pour suivre d'utilisation des capacités et les nouveaux investissements ; ensuite, les MLCC, où il s’agit d’analyser la qualité des commandes, les accords de long terme et la fixation des prix ; troisièmement, les semi-conducteurs analogiques et de puissance, pour vérifier l’allègement des goulots d’étranglement de production, le redressement des prix et l’intégration des activités. Toutes convergent vers un même problème : la demande AI est visible, mais le montant de profit que les entreprises peuvent en tirer dépend de leur exécution interne.

Cela explique pourquoi il ne suffit pas de regarder le “dépassement du consensus” pour ce cycle.Si les commandes émanent de clients qui anticipent leur besoin pour réserver la capacité, les livraisons seront fortes mais pourraient suivre une baisse ; si la croissance du chiffre d’affaires provient de produits à faible marge, l’augmentation du taux d'utilisation ne génèrera pas nécessairement de profits équivalents ; si la hausse des prix ne compense que le coût des métaux précieux, d’énergie ou de sous-traitance, la marge bénéficiaire ne s’élargira pas nettement. À l’inverse, si le ratio commandes/livraisons reste supérieur à un, les délais s’allongent mais le taux d’annulation reste faible, la proportion de produits haut-de-gamme augmente, les rendements s’améliorent et la montée en capacité est conforme aux plans, alors la rentabilité peut sortir de la simple phase de cycle et entrer dans un cycle de profits prolongé.

II. Prévisions de profits solides, mais non synchronisées entre les sociétés

Goldman Sachs prévoit un bénéfice d'exploitation combiné de 27 031 milliards de yens au FY3/27, soit une hausse de 36% par rapport à l'année précédente et supérieur de 9% au consensus Bloomberg ; FY3/28 prévoit 33 604 milliards de yens, soit une hausse de 24% et supérieur au consensus de 13%.Cela montre que les modèles côté vendeur ne considèrent plus le secteur comme une simple reprise de trimestre, mais intègrent un cycle prolongé des data centers AI, la tension sur l’offre et la demande et l’amélioration du mix produit.

En segmentant ce total, la flexibilité des profits diverge selon la société.Murata mise sur la taille et l’acuité de son mix MLCC haut-de-gamme, Taiyo Yuden sur sa flexibilité cyclique, Ibu Denki sur la valeur ajoutée de l’AI dans les substrats de packaging, Renesas sur la levée des goulots d'étranglement, et Rohm sur la combinaison de la reprise sectorielle et de la restructuration de ses activités.

Renesas utilise un exercice fiscal sur décembre, le tableau concerne FY12/26 et FY12/27 ; Goldman utilise une définition du bénéfice d'exploitation non-GAAP, alors que Bloomberg s’appuie principalement sur des normes comptables GAAP, il ne faut donc pas comparer directement les écarts en pourcentage pour juger le dépassement des attentes.Les différences de norme comptable sont particulièrement importantes : l’espace de modèle apparent peut provenir des définitions, pas forcément d’un changement opérationnel.

Le rythme trimestriel est aussi à surveiller.Goldman prévoit pour Ibu Denki un bénéfice d'exploitation de 20,7 milliards de yens au deuxième trimestre, puis une progression trimestrielle à 24,3 milliards, 26,8 milliards et 30,7 milliards ; Murata prévoit 99,5 milliards, 117,5 milliards, 126 milliards et 115 milliards ; Taiyo Yuden prévoit 6,6 milliards, 12,4 milliards, 13,4 milliards et 12,1 milliards. Le marché anticipe sur une hausse continue des profits au second semestre, et pas seulement sur une performance du deuxième trimestre. Si une société ne livre qu’un trimestre fort sans explications sur les commandes et capacités ultérieures, la réaction du cours pourrait être inférieure à ce qu'indique la rentabilité courante.

III. Ibu Denki : la demande la plus forte, le seuil d'exécution le plus élevé

Ibu Denki est, dans ce rapport, le cas le plus clair de “capacité qui détermine le profit”.Goldman Sachs estime que l’utilisation des nouvelles lignes à Ōno pour FY3/27 S2 pourrait dépasser les prévisions prudentes de la société. La demande de substrats ABF est soutenue par AI CPU, la plateforme Rubin, les puces de commutation et de nouveaux clients ASIC. Si le taux d'utilisation monte plus tôt, la flexibilité des profits dans ce type d'activité à forte structure de coûts fixes peut être très importante, ce qui explique la prévision d’une croissance du bénéfice d'exploitation de 65% pour FY3/27, puis encore 60% pour FY3/28.

Les nouveautés ne sont pas seulement dans les commandes, mais aussi dans les investissements.L’entreprise a déjà validé un investissement de 500 milliards de yens. Elle doit maintenant répondre : cet investissement couvre-t-il la feuille de route client ou faut-il encore agrandir les capacités ; si expansion, l’augmentation des amortissements et la montée en rendement stopperont-ils la translation immédiate des revenus en profits. Le marché va aussi questionner si le but de 300 milliards de bénéfice d'exploitation pour FY3/31 est toujours une limite supérieure, ou s’il existe une marge de révision à la hausse.

À l’échelle produit, quatre points de surveillance.Un, Rubin peut-il entrer en production de masse selon le plan ; deux, Agentic AI stimule-t-il une demande CPU plus forte ; trois, les nouvelles routes de packaging avancé type EMIB-T augmentent-elles la valeur par unité pour Ibu Denki ; quatre, les clients réseau et deux clients ASIC peuvent-ils réduire la dépendance à une seule plateforme. La conjonction idéale est une croissance des clients, une hausse de la valeur par machine, une montée du taux d’utilisation et une amélioration du rendement.

Au cours de 18 075 yens le 23 juillet, la cible Goldman Sachs est de 25 500 yens, soit un potentiel de hausse de 41% ; cette valorisation équivaut à environ 40,2 fois le bénéfice FY3/29, le cours actuel à environ 28,5 fois.C’est une valorisation qui n’est pas bon marché, demandant un bénéfice d'exploitation de 230 milliards de yens au FY3/29, soit encore +41%. Les principaux contre-arguments sont les changements dans la feuille de route client, la lenteur d’ascension des nouvelles lignes, le manque de rendement ou des amortissements supérieurs aux attentes – il n’est pas nécessaire d’attendre une disparition de la demande AI pour que la croissance des profits soit insuffisante comparée à la digestion de la valorisation.

IV. MLCC : Murata privilégie le mix produit, Taiyo Yuden le rendement

Murata et Taiyo Yuden connaissent une phase ascendante sur les MLCC, mais leurs enjeux de validation divergent.Murata doit prouver sa continuité d’avantage sur les produits haut-de-gamme, Taiyo Yuden doit démontrer sa capacité à suivre la reprise sectorielle et transformer les commandes AI data center en profit à plus forte marge.

Quatre points clés pour Murata.D’abord, ratio commande/livraison, délai et annulations peuvent-ils prouver une demande réelle, non du doublement de commande client ; ensuite, les clients demandent-ils des accords de long terme jusqu’en 2027, ce qui traduira la rareté ; troisième, le rythme de croissance et la marge pour les MLCC AI data center sur Q2, Q3 et S2 peuvent-ils encore être améliorés ; enfin, tandis que les fournisseurs non-japonais ont augmenté les prix des MLCC standards, Murata n’envisageait pas de le faire mais, si la capacité pour les produits haut-de-gamme reste serrée, la société ajustera-t-elle ses prix ou son mode de gestion des commandes.

L’ascension de Murata ne provient pas seulement des MLCC.L’IBC (convertisseur bus intermédiaire) dans l’alimentation server AI et les cellules BBU (batterie de secours) peuvent aussi augmenter la valeur par produit. Mais la contrainte majeure est la répartition interne des ressources : équipements haut-de-gamme, matériaux, personnel, espace ligne doivent être priorisés – automobile, électronique grand public ou datacenter AI ? Une forte demande ne signifie pas que toutes les commandes sont à prendre : savoir allouer les ressources là où une marge élevée est possible, cela fixe le plafond du taux de profit opérationnel.

Chez Taiyo Yuden, le sens de la demande est proche, mais le seuil de validation est plutôt du côté production.Goldman Sachs prévoit un bénéfice d'exploitation de 44,5 milliards de yens pour FY3/27, soit 14,5 milliards au-dessus de la guidance. Le marché doit vérifier si ce surplus vient du mix produit destiné à l’AI data center et de l’amélioration du rendement, ou seulement d’un taux d’utilisation plus fort. La société vise un accroissement de capacité de 10% par an, mais si les rendements et la rentabilité unitaire sur les MLCC de haut-de-gamme ne progressent pas simultanément, une augmentation de volume ne générera que plus d’amortissement, pas de profit équivalent.

La valorisation accorde un fort potentiel à la flexibilité de Taiyo Yuden.Goldman Sachs vise 21 200 yens, +74% par rapport au cours de 12 155 yens le 23 juillet ; la cible signifie environ 30,8 fois le bénéfice FY3/29, le cours actuel environ 17,7 fois. Murata vise 12 600 yens, +48% par rapport au cours actuel de 8 538 yens, et sa cible équivaut à env. 30 fois le bénéfice FY3/29. Les deux sociétés ont une valorisation équivalente à terme mais Taiyo Yuden part d’une base plus faible et grimpe plus vite, donc tout écart de rendement ou de demande aura un effet plus marqué sur les prévisions.

V. Renesas et Rohm : la reprise des semi-conducteurs doit traverser capacités et intégration

L’opportunité chez Renesas réside dans l’amélioration de la demande côté data centers AI et automobile, alors même que les goulots d’approvisionnement se résorbent progressivement.La société prévoit d’ajouter des machines de test entre juillet et septembre, d’augmenter ensuite les achats de wafers, et d'accroître sa propre capacité en janvier 2027. Si ces trois étapes sont franchies selon le plan, le revenu et la marge pour les PMIC, interfaces mémoire et produits auto pourraient continuer à monter.

Mais chez Renesas, le principal risque est la difficulté à expliquer la conversion du revenu en profit.L’activité timers a été cédée le 1er juillet 2026, il faut bien dissocier l’impact de la cession et les profits de l’activité continue ; le business auto doit être suivi par région niveau stock ; la hausse potentielle des prix entre juillet et décembre n’est qu’une possibilité, difficile de compter dessus. Les indices effectifs sont : montée de la production, délais normaux, marge en hausse, pas de dégradation inverse des stocks auto, et une hausse du prix qui compense les coûts d’externalisation et de matériaux.

Rohm parie simultanément sur la reprise secteur et la transformation d’entreprise.Les commandes pour les semi-conducteurs analogiques et de puissance s’améliorent depuis le début d’année, et si la tension sur l’offre et la demande pousse les prix à la hausse, alors FY3/27 à 42 milliards de yens et FY3/28 à 80,1 milliards auront un socle. La demande data center AI peut aussi faire passer le segment SiC (carbure de silicium) dans le vert dès FY3/28, plus tôt que le marché ne l’anticipait.

Mais le compte de profits de Rohm doit aussi intégrer la variable M&A.La société est en due diligence sur l’activité semi-conducteurs analogiques et puissance de Toshiba ; coûts de transaction, amortissements de goodwill, structuration et synergies auront un effet sur le profit final revenant aux actionnaires ; la collaboration sur les semi-conducteurs de puissance avec Mitsubishi Electric reste aussi à préciser. La cible Goldman Sachs est de 6 500 yens, +34% par rapport au cours de 4 863 yens du 23 juillet, la cible équivaut à environ 24,6 fois le bénéfice FY3/29. Si la réduction des pertes SiC et le rebond des analogiques sont confirmés, la valorisation est absorbable ; si les coûts d'intégration précèdent les synergies, tous les profits opérationnels n’atteindront pas le profit net de la même façon.