"¡Subidas de tasas agresivas!" ¡Gran cambio de Walsh!

El 17 de septiembre, la Reserva Federal de Estados Unidos aprobó por unanimidad en la reunión del FOMC una suba de tasas de 25 puntos básicos, elevando el rango objetivo de la tasa de fondos federales a 3,75%-4,00%. Esto representa una suba "halcona y coherente con sus declaraciones": el presidente Walsh usó en la conferencia de prensa el mismo tono drásticamente restrictivo que había definido en Jackson Hole.

Según el sitio Argentinian Spanish de trading Zhui Feng, UBS publicó rápidamente un informe interpretando esta suba. El informe muestra que Walsh recalcó varias veces en rueda de prensa que las condiciones financieras actuales “no son restrictivas”, y que este aumento de tasas solo eliminó “parte del estímulo” (a dose of accommodation), utilizando un tono mucho más duro de lo esperado por el mercado.

La estabilidad de precios es la base del crecimiento económico, y creo que hoy tomamos un paso importante para lograrlo. Logramos esto en parte eliminando esa dosis de estímulo (a dose of accommodation).

Walsh rechazó explícitamente atribuirle “significado operativo” a la tasa neutral, evidenciando un quiebre con el marco de políticas de sus antecesores. El diagrama de puntos revela que la mediana de los miembros del FOMC prevé otra suba este año y mantener la tasa media de 4,1% hasta el 2027.

El economista de UBS, Jonathan Pingle, y su equipo evalúan que, en comparación con los presidentes anteriores de la Reserva Federal, Walsh ha realizado un cambio sustancial en la función de reacción de sus políticas: es más sensible a las condiciones financieras, menos sensible al mercado laboral y eleva el umbral para una “política monetaria restrictiva”. Esta evaluación impacta directamente en las expectativas del mercado para los próximos cuatro años.

Tres variables clave detrás de una decisión “contundente y cohesionada”

Walsh reveló en la conferencia de prensa los tres nuevos factores que condicionaron la decisión desde julio, desglosando la lógica detrás del aumento de tasas.

Primero: el mercado laboral se mantiene fuerte, tal como lo evidenció el informe laboral de agosto.

Segundo: la tendencia de la inflación es preocupante y los últimos datos del IPC no dieron buenas señales.

Tercero: la situación geopolítica y su impacto en los precios de la energía.

Las palabras textuales de Walsh fueron: “El tercer factor que cambió en las últimas siete semanas fue la geopolítica. Los conflictos en distintos puntos calientes del mundo son ineludibles, y nuestra evaluación sobre las perspectivas posibles o improbables cambió. Estas tres razones fundamentan la decisión firme y unánime de hoy.”

Mencionó también que, desde que asumió, ha mantenido frecuentes intercambios con otros presidentes de bancos centrales del mundo—algo poco habitual en el marco de decisiones de la Fed. Analistas apuntan que Walsh otorga más importancia al diálogo entre bancos centrales globales que sus predecesores.

“No dañar el mercado laboral”, pero la lógica de Walsh es diferente

Walsh declaró en la reunión: “No creo que tengamos que dañar el mercado laboral para alcanzar nuestro objetivo. No pienso que las dos partes del doble mandato—estabilidad de precios y pleno empleo—sean opuestas entre sí en el mediano plazo”.

Aunque suene conciliador, el informe brinda una lectura opuesta.

Según la investigación, esta postura no se basa en el razonamiento tradicional (“el mercado laboral está bien, la inflación es demasiado alta”), sino en que Walsh considera que tasas más elevadas no dañarán objetivamente la expansión del empleo. Su tolerancia—o indiferencia—a un impacto en el mercado laboral es, de hecho, uno de los rasgos clave de su marco de políticas.

En otras palabras, Walsh no dice “voy a proteger el empleo cuidadosamente”, sino que más bien sostiene “subir tasas no perjudica el empleo, así que no tengo razón para no hacerlo”.

Sensibilidad a shocks de oferta: una nueva señal de política monetaria

Los analistas también subrayan que Walsh parece ser más sensible a los shocks de precios de la energía que sus predecesores.

Esto podría deberse a una autocrítica sobre cómo la Reserva Federal manejó la crisis por la pandemia. Históricamente—incluyendo durante 2007-2008—hubo quienes en la Fed pensaron que ante la suba del petróleo era mejor “mirar hacia otro lado” (look through), porque el shock energético tiende a disiparse solo. De hecho, cuando Walsh era gobernador de la Fed, llegó a mostrar simpatía por la preocupación respecto a los efectos de segunda ronda del precio del petróleo, postura sostenida por Charles Plosser y Richard Fisher.

Hoy, como presidente, Walsh cambió de postura. Habló de “efectos de segunda ronda” (second round effects), un lenguaje más asociado al BCE que al típico marco de la Fed sobre “transmisión de precios energéticos en la inflación”.

Esto significa que Walsh tiende a tomar la iniciativa ante shocks de oferta para llevar la inflación de vuelta al objetivo, en vez de esperar pasivamente a que desaparezcan.

Según el informe, en comparación con sus predecesores, la función de reacción de Walsh presenta tres rasgos distintivos:

Primero, mayor sensibilidad a las condiciones financieras. Su vigilancia sobre el mercado es mayor, pero en sentido inverso: muestra indiferencia ante caídas de mercado, lo ignoró en Jackson Hole y tampoco expresó preocupación en la conferencia de hoy.

Segundo, menor sensibilidad al mercado laboral. Su interpretación del doble mandato minimiza de hecho la influencia del empleo sobre la política monetaria.

Tercero, umbral más alto para definir “política restrictiva”. Rechaza considerar que el nivel actual de tasas sea verdaderamente restrictivo, lo que implica que está dispuesto a elevar tasas mucho más y por más tiempo.

UBS concluye:

En conjunto, frente a los últimos cuarenta años, es posible que enfrentemos una función de reacción del FOMC mucho más “halcona”, y que esta postura persista por los próximos cuatro años.

Dot plot: dibujan bajas, pero actúan con tasas altas

El dot plot de esta reunión expone una paradójica contradicción interna.

La mediana prevé ahora una tasa de equilibrio de largo plazo (longer-run dot) de 3,2% (antes, 3,1%). Sin embargo, el sendero real de tasas que señalan para los comités—manteniendo 4,1% hasta 2027, bajando a 3,9% en 2028 y a 3,6% en 2029—deja la tasa efectiva siempre encima del punto de equilibrio durante toda la proyección.

Esto indica que “el FOMC, en la práctica, está operando con una tasa por encima de su nivel de equilibrio de largo plazo”; en otras palabras, los miembros creen que para lograr la estabilidad de precios en los próximos tres o cuatro años, la tasa real debe ser más elevada.

Además, Walsh otra vez dejó de presentar dot plot propio—de 18 puntos solo 17 llegan más allá de 2027. Analistas opinan que “es evidente que alguien piensa que hacer proyecciones a tres años no tiene mucho sentido”.

En las previsiones SEP de inflación, la core PCE para este año aumenta de 3,3% a 3,4%, algo arriba de lo que anticipaba UBS; pero el resto del sendero sigue la convergencia hacia la meta del 2%. Llama la atención que, pese a que las tasas suben bastante en la previsión, también se revise al alza el crecimiento del PBI—de 2,2% a 2,3% para 2026—y que la tasa de desempleo baja sostenidamente, de 4,3% a 4,1%, esperándose por debajo del equilibrio del 4,2% en todo el periodo.

Pronóstico de tasas de UBS

El informe de UBS detalla los siguientes escenarios:

• FOMC de octubre: sin suba de tasas (adoptando un modo de espera, similar al de junio-julio 2026, y evitando una suba seis días antes de las elecciones legislativas de medio término)

• FOMC de diciembre: otra suba de 25 puntos básicos

• 2027: sin cambios, pero recorte recién desde junio

Pero el banco aclara que, tras la conferencia de hoy, el riesgo para la senda de tasas apunta claramente al alza.

Walsh fue muy claro en la conferencia también respecto a los lineamientos a futuro:

No es mi deber dar indicaciones claras sobre el futuro, pero mi compromiso, declarado en junio, es volver a decirle al pueblo estadounidense y a quienes escuchan que vamos a lograr la estabilidad de precios... Lo que hicimos hoy es evidencia de que vamos en serio, que cumpliremos nuestro objetivo y, tal como dice el comunicado, lo haremos más oportunamente.