Heute Abend, „taubenhafte Zinserhöhung“?

Die Wall Street wartet gespannt auf die Zinsentscheidung der Federal Reserve am Mittwoch. Citi und Goldman Sachs sind sich in ihrer Kernprognose selten einig: Eine Zinserhöhung ist nahezu sicher, doch diese wird als eine „taubenhafte Zinserhöhung“ gelten – die Zinserhöhung selbst steht nicht im Mittelpunkt, sondern die Aussagen der Fed danach, oder das, was nicht gesagt wird.

Laut Wind Trading Desk stellte Citi in ihrem neuesten Bericht vom 15. September fest, dass die Basiserwartung die Federal Reserve diese Zinserhöhung als eine „Kalibrierung“ definiert und andeutet, dass es keine Notwendigkeit für weitere Zinserhöhungen in der Zukunft gibt. Goldman Sachs betonte im Bericht vom 13. September, dass heute Abend eine „Signal-lose Zinserhöhung“ stattfindet und machte klar, dass es nicht genügend wirtschaftliche Grundlage für diese Zinserhöhung gebe; der über das 2%-Ziel hinausgehende Teil der Inflation sei ausschließlich auf einmalige Faktoren zurückzuführen, und die Wirtschaft sei nicht überhitzt.

Citi und Goldman Sachs erwarten gleichermaßen, dass die Median-Dot-Plot-Diagramme zeigen, dass es 2026 nur eine zusätzliche Zinserhöhung gibt und die Zinssenkungen 2027 wieder aufgenommen werden. Die Prognose für den Kern-PCE wird aufgrund einer Methodiküberarbeitung wahrscheinlich nach unten korrigiert und stützt so die Beendigung der Zinserhöhungen.

Obwohl das Basisszenario eher taubenhaft ist, bleibt Wojchs Pressekonferenz die größte Unsicherheit für den Markt. Citi glaubt, wenn Federal Reserve Chairman Wojch keine klaren vorausschauenden Hinweise gibt und lediglich betont „es gibt noch Arbeit zu tun“, könnte der Markt die Oktober- und Dezember-Zinserhöhungen erneut bepreisen und massive Schwankungen der Vermögenspreise auslösen. Goldman Sachs meint, Wojch müsse in der Pressekonferenz betonen, dass das Komitee die bevorstehenden Daten „sorgfältig bewerten“ wird, um zu signalisieren, dass man auf weitere Informationen wartet und so den Markt dazu bringt, die übermäßige Zuversicht für eine Oktober-Zinserhöhung aufzugeben.

Analysten sind der Ansicht, dass heute Nacht die entscheidende Frage nicht „Zinserhöhung ja oder nein“ lautet, sondern „Was wird danach gesagt“. Jede Aussage von Wojch wird vom Markt unter die Lupe genommen.

Die aktuelle Marktpreisbildung zwingt die Federal Reserve zur Entscheidung. Goldman Sachs meint, nach den CPI-Daten vom August liege die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung bei fast 90 % – um drastische Marktreaktionen durch einen Zinstopp zu vermeiden, werde die Fed gezwungen sein, den Zinssatz um 25 Basispunkte zu erhöhen.

Doch dies ist eine durch und durch taubenhafte Handlung. Citibank schätzt in ihrer Basiserwartung, dass die vorausschauenden Hinweise mit der Zinserhöhung keine weitere Erhöhung der Leitzinsen andeuten werden.

Fed Chairman Wojch wird sehr wahrscheinlich den Anstieg der Leitzinsen als eine „leichte Anpassung (slight adjustment)“ oder „Kalibrierung (calibration)“ bezeichnen und dem Markt signalisieren, dass keine weiteren Zinserhöhungen nötig sind, sollte die Inflation Anzeichen für eine Rückkehr zum Ziel zeigen.

Goldman Sachs erwartet ebenfalls, dass die Federal Reserve in ihrer Erklärung nur die absolut notwendigen Anpassungen vornimmt und keine vorausschauenden Hinweise für die zukünftige Entwicklung gibt, also eine „Signal-lose Zinserhöhung“ präsentiert.

Bemerkenswert ist, dass Goldman Sachs erwartet, dass Fed-Gouverneur Waller entgegenstimmt. Der Grund: Die jährliche Rate der Kern-PCE-Inflation der letzten drei Monate (mit Berücksichtigung methodischer Änderungen) ist auf ca. 2,5 % gefallen, was unter Wallers zuvor öffentlich gesetztem „Stopp-Schwellenwert“ von 2,8 % liegt.

Im Gegensatz zu Citibank, die aus strategischer Perspektive analysiert, stellt das Wirtschaftsresearch-Team von Goldman Sachs aus fundamentaler Sicht klar, dass es keinen ausreichenden wirtschaftlichen Grund für eine Erhöhung des Leitzinses gibt.

Das zentrale Argument von Goldman Sachs lautet: Der gesamte Anteil der Inflation, der über dem 2%-Ziel liegt, ist einmaligen Faktoren zuzuschreiben, inklusive Zolleffekten, Auswirkungen der Energie/Irankonflikte, Software- und Zubehörpreis-Effekte sowie Portfolio-Management-Effekten. Goldman Sachs sieht in der Verbesserung des Kern-PCE-Inflationswerts von Juni bis August auf ca. 2,5 % (mit erwarteten methodischen Anpassungen) frühe Anzeichen, dass diese einmaligen Schockeffekte abklingen.

Auch beim Thema Breite der Inflation widerspricht Goldman Sachs. Obwohl jüngst mehr Preiskategorien mit einer jährlichen Rate über 3 % steigen, sagt Goldman Sachs, dass die Breite der Inflation, abgesehen von Zolleffekten, nahezu der historischen Situation bei 2 % Inflation entspricht – und Zolleffekte sind wahrscheinlich weitgehend ausgestanden.

Darüber hinaus zeigt das „Bottlenecks Tracker“ von Goldman Sachs, dass die Kapazitätsbeschränkungen auf Branchenebene heute sogar niedriger sind als vor der Pandemie und sich hauptsächlich auf wenige Sektoren mit engem Bezug zum AI-Boom konzentrieren. Die Wirtschaft ist nicht überhitzt – dabei ist dies normalerweise der Hauptgrund für Zinserhöhungen.

Makroökonomische Belege zeigen zudem, dass begrenzte Zinserhöhungen wohl kaum die größeren Inflationswirkungen von Angebots-Schocks ausgleichen können. Das bedeutet, dass unabhängig von Zinserhöhungen die Fed hauptsächlich darauf setzt, dass sich die Auswirkungen vergangener Schocks mit der Zeit natürlich abbauen.

Daher sind sich laut Goldman Sachs Teile des FOMC mit der Einschätzung der Inflation stark einig und das Gremium insgesamt nicht bereit, bei dieser Sitzung irgendeinen Hinweis auf weitere Zinserhöhungen zu geben.

Mehrere Bestandteile der Summary of Economic Projections (SEP) werden gemeinsam den taubenhaften Eindruck verstärken.

Citi stellt fest, dass das Median-Dot-Plot-Diagramm nur eine zusätzliche Zinserhöhung in diesem Jahr zeigt, und die Zinssenkungen erst 2027 wieder aufgenommen werden. Dieser Pfad entspricht der derzeitigen internen Logik der Fed: Ein Leitzins um 4 % ist bereits „etwas restriktiv“, und mit der Rückkehr der Inflation zum Ziel sollte diese Beschränkung schrittweise aufgehoben werden.

Goldman Sachs bewertet die Verteilung im Dot-Plot ebenfalls konkret und präzise: Erwartet wird eine knappe Mehrheit von 10 zu 8 Stimmen, die 2026 nur eine Zinserhöhung vorsehen (mit Waller und möglicherweise anderen Mitgliedern als Null-Stimmgeber für Erhöhungen). Grund ist: Einige Mitglieder stehen der jetzigen Zinserhöhung skeptisch gegenüber, andere wollen keine zusätzlichen Erwartungen für weitere Zinserhöhungen schüren.

Goldman Sachs weist jedoch klar auf das Tail-Risiko hin: Sollte mehr Mitglieder die Zinserhöhung dieser Woche als Reaktion auf den Ölpreisanstieg und die AI-Nachfrage betrachten und sie als Beginn einer Runde weiterer Zinserhöhungen sehen, ist das Risiko einer Mehrheit für zwei Erhöhungen nicht zu unterschätzen.

Bezüglich Inflationsprognosen erwarten beide Banken eine Abwärtskorrektur des Kern-PCE-infationswertes aufgrund methodischer Anpassungen. Goldman Sachs erwartet im SEP für September, dass die Medianprognose für den Kern-PCE-Inflationswert 2026 von 3,3 % im Juni leicht auf 3,2 % sinkt, was die Beendigung von Zinserhöhungen unterstützt.

Obwohl das Basisszenario taubenhaft ist, warnt Citi davor, dass der entscheidende und am schwersten vorhersehbare Faktor die Art ist, wie Chairman Wojch die Zinserhöhung kommentiert. Wojchs persönlicher Stil tendiert dazu, wenig vorausschauende Hinweise zu geben, was den Markt vor große Unsicherheiten für eine noch restriktivere Politik stellt.

Citi glaubt, wenn Wojch lediglich betont „es gibt noch Arbeit zu tun (more work to do)“ und keine Hinweise auf kurzfristige Zinssätze gibt, könnte dies vom Markt als gefährliches Signal interpretiert werden. Unter diesem Falkenrisiko könnten die Märkte erwarten, dass die FOMC-Sitzungen im Oktober und Dezember jeweils Zinserhöhungen bringen und das Risiko für weitere Zinserhöhungen bis 2027 neu bepreisen.

Goldman Sachs beurteilt dieses Szenario noch konkreter: Das FOMC möchte den Markt auf eine geringere Erwartung für eine Oktober-Zinserhöhung lenken (aktuell fast 50 %), aber nicht direkt im Statement erläutern. Stattdessen könnte Wojch in der Pressekonferenz sagen, dass das FOMC die bevorstehenden Daten „sorgfältig bewerten (carefully assess)“ werde oder darauf wartet, mehrere kommende Inflationsberichte zu sehen, oder beobachtet, wie sich die zugrundeliegende Inflationsentwicklung darstellt – jede dieser Aussagen würde signalisieren, dass das Komitee vor weiteren Entscheidungen erst mehr Daten sammeln will.

Goldman Sachs ergänzt außerdem, da viele Investoren die Zwischenwahlen Anfang November als politisches Hindernis für eine Oktober-Zinserhöhung sehen, sei es nicht schwer zu verhindern, dass der Markt den Oktober als „Baseline für Zinserhöhungen“ betrachtet.

Goldman Sachs hat drei Szenarien definiert:

• Basisszenario (Wahrscheinlichkeit 50 %): Nur eine Zinserhöhung (diese), jeweils eine Zinssenkung im September und Dezember 2027, Endzinssatz bei 3,25 %–3,5 %;
• Mehrere Zinserhöhungen (Wahrscheinlichkeit 35 %): Zwei bis drei Zinserhöhungen insgesamt, höherer Endzinssatz;
• Rezessionsszenario (Wahrscheinlichkeit 15 %): Wirtschaftliche Abschwächung, Geldpolitik dreht um.

Selbst unter Einbeziehung des Tail-Risikos für mehrere Zinserhöhungen ist Goldmans wahrscheinlichkeitsschnittiger Forecast für den Leitzins deutlich taubenhafter als die aktuelle Marktpreisbildung. Zudem hebt Goldman Sachs die Endzinssatzprognose von vorher 3 %–3,25 % auf 3,25 %–3,5 % an und verschiebt den Termin für die erste Zinssenkung 2027 von Juni auf September.

Citi hebt besonders hervor, dass die jüngsten Schwankungen der WTI-Rohölpreise und des durchschnittlichen US-Benzinpreises die Inflationsaussichten und den politischen Kurs der Fed zusätzlich komplexer machen. Bleiben die Energiepreise dauerhaft hoch, könnte dies das Urteil der Fed infrage stellen, dass „die Inflation auf Zielkurs“ ist, und die Position der Falken im Komitee stärken.