عاصفة عوائد السندات الأمريكية بنسبة 5% قادمة! العد التنازلي لقنبلة إعادة التمويل بدأ، من سيكون أول ضحية؟

لاحظ تطبيق الاقتصاد الذكي أن عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات ارتفع يوم الثلاثاء إلى أعلى مستوى له منذ عام 2007، مما دفع تكاليف الاقتراض إلى مستويات قد تكشف عن أضعف حلقات النظام المالي.

أشار العديد من كبار الخبراء في الصناعة إلى أن المشكلة التي يواجهها المستثمرون لم تعد تقتصر على ما إذا كان العائد الذي يتجاوز 5% سيتسبب فوراً في انهيار شيء ما، بل تتعلق بمكان ظهور الضغط إذا استمرت أسعار الفائدة عند هذا المستوى.

يتفق خبراء السوق على أن العائد المرجعي الذي يتجاوز 5% سيكشف تدريجياً عن الضعف—مع انتقال تكاليف الاقتراض الأعلى تدريجياً إلى الإسكان، والعقارات التجارية، والشركات ذات الديون المرتفعة.

يكمن الخطر الأكبر في أنه إذا استمرت أسعار الفائدة مرتفعة لفترة كافية، فإن المقترضين الذين اقترضوا ديونًا رخيصة بكميات كبيرة في عصر الفائدة الصفرية سيضطرون إلى إعادة التمويل بتكاليف مرتفعة كثيراً.

قال Jack Ablin، كبير مسؤولي الاستثمار في Cresset Capital: "يجب الانتباه إلى أن نسبة 5% لن تُسقط أي شيء في اليوم الذي تصل فيه؛ إنها ستسقط الأشياء بعد اثني عشر إلى ثمانية عشر شهراً، أي عندما يتعين إتمام إعادة التمويل عند مستويات الفائدة الجديدة." "الخطر ليس في المستوى الذي رأيناه هذا الصباح؛ ومع ذلك، كلما بقينا عند هذا الموقع لفترة أطول، قد تصبح الأمور أكثر تعقيداً."

الإسكان أول المتضررين

من المرجح أن يكون الإسكان هو الحلقة الأضعف. مع ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل، تقترب معدلات الرهن العقاري من مستويات قد تضعف أكثر القدرة الشرائية للبيوت.

يعتقد Ablin أن "الضغط على الأرجح سيظهر أولاً في قطاع الإسكان." وأضاف أنه مع احتمال اقتراب معدل الرهن العقاري لمدة 30 سنة من 8%، فمن غير المرجح أن يقوم مالكو المنازل الحاليون، الذين يتمتعون بمعدلات حوالى 3%، ببيع منازلهم.

وهذا يعني أن الصدمة الأولية قد لا تكون موجة من حالات التخلف عن السداد، بل المزيد من الجمود في أحجام المعاملات—مما سيضر بشركات بناء المنازل، ومقرضي الرهن العقاري، وشركات التأمين على الملكية العقارية، والوسطاء، ومتاجر التجزئة لمستلزمات تجديد المنازل.

أشارت Molly Brooks، محللة استراتيجيات أسعار الفائدة لدى TD Securities في الولايات المتحدة، كذلك إلى أن الإسكان حساس بشكل خاص، لأن ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل ينعكس مباشرة على معدلات الرهن العقاري.

في المقابل، قد يشعر القطاع المصرفي بالضغط في وقت لاحق—وفقاً لما قاله Billy Leung، محلل استراتيجيات الاستثمار لدى Global X ETFs، بشرط استمرارية التكاليف المرتفعة للاقتراض مما يؤدي إلى تدهور أوضاع العقارات أو المقترضين من الشركات.

وأوضحت Brooks أن من الناحية القصيرة الأجل، يمكن لتقلب منحنى العائد بشكل أولي أن يدعم هوامش أرباح البنوك، لأن البنوك عادة ما تمول نفسها بمعدلات قصيرة الأجل وتقرض عند معدلات أعلى على الطرف الطويل للمنحنى.

العد التنازلي لإعادة التمويل

مع حلول آجال الديون التي تم جمعها بمعدلات فائدة أقل بكثير من الحالية، قد تواجه الشركات ومالكو العقارات ضغوطاً ائتمانية حادة.

قال Billy Leung: "السؤال الرئيسي ليس بالضرورة حول مستوى العائد اليوم، بل حول حقيقة أن الكثير من الديون التي تم جمعها سابقاً بسعر 2%–3%، يجب الآن إعادة تمويلها بسعر يقترب من 6%–8%." "وهذا يضغط على التدفقات النقدية، وقيم الأصول، وجودة الائتمان."

قامت العديد من الشركات في 2020 و2021 بتمديد آجال ديونها أو تأجيل السداد لاحقاً، لتأجيل صدمة أسعار الفائدة المرتفعة. ولكن "النقطة الأساسية هي أن جدار الاستحقاق قد تحرك، لكنه لم يختفِ." أضاف Ablin.

أشار Ablin إلى أنه يراقب معدل تغطية الفائدة في القروض المرفوعة، وكذلك مؤشرات الضغط في قطاع القروض الخاصة، بما في ذلك زيادة عدد المقترضين الذين يدفعون الفائدة بواسطة ديون إضافية بدلاً من النقد.

شدد Leung على أن القروض المرفوعة، والائتمان المضاربي، والشركات التي تدعمها الأسهم الخاصة في فئات الشركات وكذلك مقترضي العقارات التجارية، جميعها تتأثر بشكل خاص بتكاليف التمويل الأعلى.

قد يواجه قطاع العقارات التجارية ضغوطاً خاصة. أشار Ablin إلى أن العقارات المكتبية كانت بالفعل نقطة ضعف قائمة، وقد تجعل أسعار الفائدة المرتفعة المشكلة أكثر تعقيداً. فتكاليف الاقتراض المتزايدة ترفع تكلفة تمويل العقار الواحد.

كما أشار Ablin إلى هشاشة العقارات السكنية متعددة الوحدات—حيث تم تمويل هذه العقارات في 2021 و2022 بقروض جسرية ذات معدلات متغيرة، وكانت تكاليف الاقتراض في ذلك الوقت أقل بكثير، والتوقعات بشأن نمو الإيجارات أكثر تفاؤلاً.

مدة الاستمرار أهم من مستوى الارتفاع

يقول الاستراتيجيون إن المشكلة الأكبر بالنسبة للسوق ليست أن عائد 10 سنوات قد تجاوز 5%، بل إلى متى سيستمر عند هذا المستوى.

قال Leung: "أعتقد أن مدة الاستمرار أهم من مستوى العائد الدقيق." "السوق قادرة غالباً على تحمل تقلب مؤقت يتجاوز 5%، لكن إذا استمر ستة إلى اثني عشر شهراً أو أكثر، فمن الصعب تجاهله."

وأدلى Ablin برأي مشابه: إذا استمر عائد 5% لربعين إلى ثلاثة أرباع، فسيصبح من الصعب بشكل متزايد تجنب ضغوط إعادة التمويل؛ بينما الصعود السريع قد يجلب خطراً من نوع آخر—تعطيل التحوط وإجبار المستثمرين على إعادة موازنة محافظهم.

شددت Brooks على أن تركيبة ارتفاع العائد نفسها مهمة كذلك. فإذا ارتفع العائد بسبب قفزة كبيرة في علاوة الأجل دون تحسن موازٍ في توقعات النمو، فهذا يعني أن تكاليف الاقتراض ترتفع دون وجود نشاط اقتصادي أقوى يرافق الصدمة.

قال Leung: "في هذه المرحلة، ما زلت أرى أن نسبة 5% عبارة عن تعديل في التقييم، وليست تهديداً نظامياً وشيكاً." "ومع ذلك، فإن هامش الخطأ يضيق."